ЛУКОЙЛ - классический «тяжеловес» российской нефтянки: добыча, переработка, сбыт, плюс международные проекты и трейдинг. В нормальные времена это выглядело как “нефть + дисциплина + деньги акционерам”. Сейчас добавилось слово, которое портит любой инвесттезис: санкции - и вокруг этого начинает крутиться слишком много сюжетов.
Почему компания может быть интересна инвестору именно сейчас? По двум причинам:#
- денежная машина;
- корпоративные действия, которые умеют «поднимать ценность на акцию», даже если бизнес не растет: история с казначейскими/квазказначейскими акциями и их возможным погашением — это прямой рычаг на показатель “сколько прибыли/дивидендов приходится на одну акцию”.
Кому эта идея может подойти? Тем, кто:
- спокойно относится к сырьевому циклу и рублевой волатильности;
- понимает, что в 2026 году геополитика может переписать любые модели;
- ищет скорее бизнес с дивидендной логикой, чем «акцию роста».
Обзор бизнеса#
Если упростить, ЛУКОЙЛ зарабатывает в трех контурах:
1) Upstream (разведка и добыча) — основа рентабельности. Здесь ключевые факторы: цена нефти в рублях (Brent/Urals × курс), налоги на добычу, экспортные ограничения/дисконты.
2) Downstream (переработка) — стабилизатор. Когда нефть падает, переработка иногда смягчает удар. Когда государство «подкручивает» топливный рынок внутри страны — переработке и сбыту бывает неприятно.
3) Сбыт/трейдинг — в хорошие периоды приносит приличные обороты и маржу, но в санкционную эпоху логистика и расчеты становятся отдельной наукой (и отдельным риском).
Что я считаю конкурентным плюсом: финансовая дисциплина и большой запас ликвидности. Это дает компании возможность переживать плохие периоды и без паники по долгу.
Финансовые показатели по МСФО: что видно по цифрам#
2023 был очень сильным по прибыли, 2024 — слабее (в т.ч. из-за налоговой нагрузки). А в 1П 2025 видно ухудшение: выручка снизилась год-к-году, прибыль тоже просела примерно вдвое.
Денежные потоки и баланс#
- операционный денежный поток: 1,788 трлн ₽ (МСФО 2024);
- капитальные затраты: 779,7 млрд ₽ (МСФО 2024);
Грубо, “OCF – Capex” дает около 1,0 трлн ₽ свободного денежного потока до корректировок (оборотка, проценты, налоги по периодам). Это очень много относительно текущей капитализации — и именно поэтому рынок «не верит» в устойчивость такого уровня или закладывает очень тяжелые риски.
Ликвидность и долг:
- денежные средства и эквиваленты: 1,426 трлн ₽(МСФО 2024);
- прочие краткосрочные финансовые активы: 100,3 млрд ₽(МСФО 2024);
- краткосрочные кредиты/займы и текущая часть: 53,956 млрд ₽(МСФО 2024);
- долгосрочная задолженность по кредитам и займам: 326,050 млрд ₽(МСФО 2024).
Очень грубая “инвесторская арифметика”: у компании чистая денежная позиция порядка 1,1 трлн ₽ (кэш + короткие фин.активы – долг). Порядок величин впечатляет: кэша реально много.
Прогноз финансовых результатов: 2026–2028#
С прогнозом по ЛУКОЙЛу у меня каждый раз одна и та же внутренняя сцена: я открываю модель, а потом открываю новости… и модель начинает нервно курить в коридоре.
Что можно взять как опору:
- В 1П 2025 прибыль по МСФО 288,6 млрд ₽ и выручка 3,6 трлн ₽.
- Налоговая нагрузка в России в целом растет (в частности, обсуждалась/вводилась повышенная ставка налога на прибыль).
- По нефти важны Brent и дисконт Urals, который в январе 2026 снова обсуждается в новостях как фактор доходов экспортеров.
- И главное: в 2025–2026 всплывает тема санкций и необходимости разруливать зарубежные активы/структуры.
Мои допущения#
База (условно «без катастрофы»):
- средняя цена Brent 2026–2028 в коридоре $70–80, без нового обвала;
- дисконт Urals к Brent «не улетает в космос», держится управляемо;
- курс рубля — волатильный, но без “сломов” финансовой системы;
- санкционный режим не улучшается, но и не перекрывает компании кислород полностью.
Числа прогноза#
Мои прогнозы:
Выручка (МСФО, трлн ₽):
- 2025E: 7,2–7,8
- 2026E: 7,6–8,3
- 2027E: 7,9–8,6
- 2028E: 8,2–9,0
Чистая прибыль (МСФО, млрд ₽):
- 2025E: 550–750 (потому что 1П 2025 уже слабее, и я не закладываю “второе полугодие чудес”);
- 2026E: 650–850
- 2027E: 700–900
- 2028E: 750–950
Если реальность будет хуже (нефть ниже, дисконт выше, санкции жестче) — прибыль может уйти заметно ниже этого коридора. Если лучше (нефть/курс помогают, плюс корпоративные действия) — верх диапазона достижим.
Расчет справедливой стоимости акции на горизонте 3 лет#
От чего отталкиваюсь сейчас#
На 30–31 января 2026 котировка LKOH около 5 300 ₽, а акций в обращении около 692,866 млн шт.
Это дает капитализацию порядка 3,7 трлн ₽.
Параллельно компания в 2025 году объявляла про квазказначейские акции и намерение их погасить (речь шла о ~76 млн акций). Если погашение проходит — у вас тот же бизнес делится на меньшее число акций, и “ценность на акцию” растет.
Метод 1: «выход по P/E» в 2028 году + чистый кэш#
Это метод «как рынок обычно оценивает зрелый нефтяной бизнес», только с поправкой на российский риск.
Шаг 1. Беру базовую прибыль на 2028 год: допустим, ~880 млрд ₽ (середина диапазона). Шаг 2. Беру консервативный мультипликатор P/E = 5. Для российского рынка это не выглядит фантастикой: на ресурсных компаниях мультипликаторы часто ниже глобальных из-за рисков и дисконтов. Шаг 3. Добавляю “подушку” чистого кэша. По МСФО 2024 она выглядела очень солидно, и даже если часть уйдет на дивиденды/байбеки/инвестпрограмму, сам факт финансовой устойчивости я учитываю.
Получается оценка справедливой капитализации в конце 2028 года порядка 5–5,5 трлн ₽ (прибыль × P/E + кэш-подушка).
Перевод в цену акции на конец 2028:
- без эффекта погашения — ориентир около 7 500–8 000 ₽ за акцию;
- если погашение квазказначейских акций реализовано полностью — ориентир может быть ближе к 8 500–9 000 ₽ за акцию просто из-за меньшего числа бумаг.
Это не “обещание доходности”. Это расчет того, какая цена может быть логична в базе при заданных допущениях.
Метод 2: «справедливая цена через FCF»#
По МСФО 2024 операционный денежный поток 1,788 трлн ₽, capex ~780 млрд ₽, то есть “сырой” свободный поток ~1 трлн ₽.
Но я не верю, что рынок будет капитализировать этот уровень FCF как вечный. Поэтому нормализую:
- нормализованный FCF: 600–700 млрд ₽ в год (на случай, если 2024 был сильным по оборотке/ценам/курсу);
- требуемая доходность на капитал (условно) 14–16% (российский риск, сырьевой риск).
Тогда справедливая капитализация получается в районе 4,0–4,7 трлн ₽, что дает примерно 5 800–6 700 ₽ на акцию “сейчасшними” акциями.
И вот это, честно, мне нравится больше как «земная» оценка: она не требует верить в чудо, она просто говорит — при нормальном денежном потоке бумага может выглядеть дешевле текущего “справедливого” диапазона.
Чувствительность: что сильнее всего двигает оценку#
- цена нефти в рублях (нефть × курс)
- дисконт Urals и логистика (в 2026 году это прям нервный фактор для экспортеров);
- налоги (в 2024–2025 этот пункт реально “съедал” часть эффективности);
- санкционные ограничения и сделки по зарубежным активам (могут быть как нейтральными, так и болезненными по цене/структуре).
Инвестиционная идея: где здесь «потенциал»#
Если бы я формулировал идею одной фразой, она звучала бы так:
ЛУКОЙЛ — это дивидендно-денежный бизнес, где дополнительный “опцион” дает погашение казначейских/квазказначейских акций, но основной риск — санкционная конфигурация 2026–2028.
Где заложен потенциал:
- рынок часто «дисконтирует» неопределенность сильнее, чем она потом реализуется;
- при устойчивом денежном потоке и большой ликвидности компания может продолжать делиться деньгами с акционерами;
- уменьшение числа акций в обращении повышает показатели на акцию (и психологически, и математически).
При каких условиях идея работает:
- нефть в рублях не проваливается;
- санкционные ограничения не блокируют критические каналы продаж/расчетов;
- дивидендная политика не превращается в “как получится”.
Драйверы роста#
Операционные
- рост/стабильность добычи и переработки, нормальная загрузка НПЗ;
- дисциплина capex (в 2024 capex ~780 млрд ₽ — это уже немало, но важно, чтобы он приносил отдачу).
Финансовые
- сохранение чистой денежной позиции/ликвидности;
- погашение квазказначейских акций (если доведут до конца).
Макро
- сужение дисконта Urals, нормализация логистики;
- мягкая нефть (не рост, а “не падение”) иногда уже достаточно, чтобы рынок перестал бояться.
Риски#
1) Санкции и зарубежные активы.
Сюжеты января 2026 года вокруг зарубежных активов и лицензий/разрешений на переговоры показывают, что риск не теоретический. Если активы продаются “вынужденно”, цена может быть не рыночной. Если структуры усложняются — растут транзакционные издержки и непрозрачность.
2) Налоги.
История 2024 года уже подсветила, что налоговая нагрузка способна заметно давить прибыль даже при нормальной выручке.
3) Нефть, дисконт Urals, рубль.
Обычная «тройка», которая ломает модели розничных инвесторов. Сегодня нравится дивидендная доходность, завтра меняется дисконт/курс — и “красота” в прибыли испаряется.
4) Регуляторика внутреннего рынка топлива.
Это вечный риск для всех нефтяников: когда государству надо “держать цены”, прибыльность отдельных сегментов могут поджать административно.
5) Корпоративные действия могут идти медленнее, чем хочется рынку.
Погашение акций, байбеки, дивидендные решения — всё это часто превращается в сериал на несколько сезонов.
Оценка и сравнение: что рынок закладывает в цену#
По состоянию на конец января 2026 бумага выглядит оцененной не «как мировой мейджор», а как российский актив с повышенной премией за риск. Я бы сформулировал свою позицию так:
- по “нормальной” денежной способности бизнеса (МСФО 2024) бумага выглядит скорее недооцененной;
- по набору рисков 2026–2028 (санкции/активы/налоги) рынок может быть в своем праве, удерживая дисконт.
Вывод#
Моя версия справедливой цены на горизонте 3 лет (конец 2028): базовый коридор ~7 500–8 500 ₽ за акцию (с учетом сценария нормализации прибыли и эффекта сокращения числа акций, если его реализуют).
Кому лучше пройти мимо:
- если вы не готовы к санкционным “черным лебедям” и хотите предсказуемость;
- если вы не переносите сценарии, где оценка может оставаться низкой очень долго просто потому, что риск-премия выросла.
Дисклеймер. Представленная информация носит исключительно информационный характер и не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией.
